转债市场快速发展

【资料图】

2017 年以来，可转债发行数量迅速上升，截至2023 年7 月21 日，沪深转债市场存续可转债及即将上市转债一共529 只，总规模8898.54 亿元（包括即将上市转债）。且从发行趋势上，未来可转债市场容量仍将继续增长，数量众多的转债支持我们通过量化的方式来进行择券。

可转债的估值属性

基于可转债的股债性将转债分为偏股型、平衡型、偏债型转债三类，目前市场上接近半数的可转债为平衡型转债，偏债型转债稍多于偏股型转债。本文结合转债收益拆分的视角分别来看其价格的影响因素，并尝试构建考虑不同估值属性下的可转债因子策略。构建的多因子择券模型具有显著的超额收益。具体来看：

偏股型转债转股溢价率较低，价格波动较大，表现和正股接近。收益主要来源于期权收益以及平价收益。转债估值类因子表现最好、其次是转债/正股动量因子。构建的偏股型转债因子策略收益显著，但在2022 权益市场受挫时期回撤较大。

平衡型转债兼具股性和债性，不同因子收益来源差异较大。由于债底保护，下行风险相对更小。构建的平衡型转债因子策略组合表现亮眼，夏普比较高，且回撤较小。

偏债型转债转债溢价率显著高于其他两类，收益主要来源于债底收益。双低因子表现较好。组合2021 年初受到市场信用风险的影响回撤较大。

因子策略

在三类转债因子策略组合基础上，构建转债稳健多因子组合。组合策略历史回测表现出显著而稳健的绝对收益和超额收益。其年化回报率为22.98%，夏普比率为1.45，卡尔马比率为1.54，最大回撤率为13.96%，相对中证转债指数的年化超额收益为16.08%。

股债性轮动择时

进一步地，考虑股债性转债轮动策略。首先从转债的估值偏差入手，根据各类型转债估值水平相对高低来进行择时。使用可转债二叉树定价模型，构建转债估值相对偏差指标，并加入到转债稳健多因子组合中进行择时，得到股债性转债轮动组合。组合表现显著提升。其年化回报率为27.12%，夏普比率为1.85，卡尔马比率为2.18，最大回撤率为11.75%，相对中证转债指数的年化超额收益为20.22%。

此外，转债隐含波动率、正股加权波动率与偏股型转债收益具有较高的相关性，且其涨跌领先于转债。由此构建择时信号加入到转债稳健多因子组合中，组合收益具有一定的提升。其年化回报率为24.71%，夏普比率为1.53，卡尔马比率为1.66，最大回撤率为13.96%，相对中证转债指数的年化超额收益为17.82%。

风险提示：模型失效风险，流动性风险，信用风险

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